创金合信基金周志敏:元宇宙正从0到1,普通人入场可能为时尚早 |基金佳问第51期
出品 | 搜狐财经
作者 | 汪梦婷
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今年A股市场轮动频繁，多个板块轮番上涨，但去年表现强势的科技股却偃旗息鼓，长时间处于调整状态。
搜狐财经《基金佳问》栏目，对话各行业具有影响力的基金经理，结合目前经济形式，解读不同行业细分领域的投资策略，展望各行业板块中长期的投资机遇，为投资者讲解如何“避雷”挑选有潜力的基金产品。
做客本期《基金佳问》的基金经理，是来自创金合信基金的创金合信科技成长基金经理周志敏，本期栏目主要探讨今年科技板块表现不及预期的原因，以及当前宏观环境下科技股的投资逻辑。
周志敏，清华大学机械系学士、中国科学院研究生院博士，10年证券基金从业经验，2011年起先后就职于广发证券、第一创业证券资产管理部担任研究员，2014年8月加入创金合信基金，并开始聚焦于科技行业的研究、投资。
受国内外宏观环境影响，今年科技股并未走出市场期待的行情。刚刚结束的第三季度，整个科技板块超过70%的个股下跌。
11月伊始，科技股迎来开门红，美股热门中概股集体走强，港股科技股上涨势头明显，A股科技板块也引领反弹。
有市场观点认为，三季报结束后，市场短期从估值压力中摆脱出来，科技股或迎来超跌反弹行情。
创金合信基金周志敏认为，过往岁末年初的春季躁动行情有其形成的内在逻辑，例如市场风险偏好提升，前期的调整腾挪出了足够的空间，业绩真空期加上主题畅想期。如果今年四季度大的环境不变化，那么后面也有机会出现春季躁动的行情。
此外，对于近期备受追捧的元宇宙概念，他表示，目前来看，元宇宙在突破生产力瓶颈、突破监管限制上都有可能起作用。不过对于普通投资者来说，现在入场可能为时尚早，因为这个行业还处于0到1的阶段，变数太多，骗子也太多。即便错过了0到1阶段，将来的1到N阶段把握住了一样可以有所斩获。
基金佳问：2020年，A股科技指数涨幅领先大部分板块，今年虽然市场板块轮动迅速，但科技股似乎一直默默无闻，您认为今年科技板块表现低迷的原因有哪些？科技股何时会迎来全面上涨？
周志敏：这轮科技的行情其实酝酿于2018年底，爆发于2019年，高点在2021年中期。后面就只有零星的行情，很难有持续的全面的板块性机会。原因在于第一，板块前期涨幅较大，对于行业的基本面和投资者的乐观情绪反映得比较到位；第二，以新能源和电动车为代表的双碳大主题的崛起，以同样好的业绩和更强的号召力吸引了市场最多的关注度，分流了包括科技板块在内的其他板块的资金。
板块的全面上涨往往在板块的全面沉默之后发生，一般体现为业绩的上行和关注度的上行。现在科技板块的关注度相比前两年是明显降低的，但是业绩的调整可能不够充分，特别是在当前宏观经济错综复杂的情况下，科技板块明年的业绩展望可能不宜太乐观。
基金佳问：从去年开始，全球芯片短缺的消息一直在市场流传，目前芯片荒仍在持续，您认为芯片短缺会对哪些行业造成影响，影响会持续多久？短期内科技板块是否仍会受此冲击？
周志敏：芯片荒相比今年早些时候已经有所缓解了，特别是在一些下游需求增速有所放缓的消费电子领域、家电领域，一些前期供需非常竞争的板块不仅已经趋于宽松，甚至有些芯片的价格已经开始逆转，有了双位数的下滑。所以我们也在密切关注这一趋势的演进会对产业链造成什么样的影响。但各种的情形也是比较复杂的，有些是需求放缓了，有些是供给出来了，对产业链上下游（主要是下游）的影响可能也不同。
就芯片行业而言，如果今年是因为供需缺口导致的价格、业绩和股价的大涨，那么这是我们前期反复提示的周期型投资机会，明年可能要谨慎一些。如果今年受价格提振不大，主要是产品渗透率提升的公司可能明年依然能享受市场给予的成长型投资的机会。
展望下游，一些渗透率还在提升阶段的下游，例如新型消费电子、个别电动车品牌被压制的供给可能将迎来回归，而一些前期需求本来就被透支了的细分行业可能也未必会有多大的起色。对于上游的芯片晶圆代工和封测环节来说，因为他们面对的是芯片市场整体，如果下游总体需求没有快速的下滑，他们的稼动率（设备运转时间占可使用时间的比率）还能保持高位运行，那么明年业绩仍有保障。之前业内人士普遍预计在2023-2024年会迎来一波新产能的释放，届时会不会有供过于求的问题还需要再观察。
基金佳问：近两个月，半导体板块一直处于震荡调整中，在全球缺芯的背景下，半导体板块行情为何表现萎靡？您如何看待当前芯片、半导体的投资逻辑？
周志敏：市场投资者关注的永远是行业的边际变化，中报前后市场已经把缺芯涨价的逻辑演绎得比较充分了，不少芯片行业的公司在中报拿出了史无前例的业绩报表。但一些公司到了三季报的时候，环比增速已经开始放缓甚至下滑，再加上行业里的一些需求放缓、芯片投机商抛货的信息，板块上涨的边际力量开始弱化。
我今年反复讲芯片行业的投资逻辑分为涨价推动的周期型机会和产品升级、进口替代推动的成长型机会。往后看，很多公司的产品升级和进口替代的逻辑并没有消失，如果因为板块性的调整而回调，那么将来还有东山再起的机会。
基金佳问：全球正从4G时代进入5G时代，很多国家都在全面布局5G网络。在相关上市公司正投入资金时，股票市场5G概念股却并没有走出行情，年初至今5GETF经常处于下跌状态，您认为5G的行情何时会得到修复？
周志敏：5G行情的主升浪在2019年，之后由于需求不温不火和龙头公司供给受打压的双重不利因素，相关公司股价一直表现不佳。我们认为现在的5G显然没有实现其设计的初衷，应用的规模、基站的数量都不到最好的时候，所以未来应该还有机会，转折点可能发生在下游应用场景起量的时候。
我们看到今年无论是政府高层、主管部门还是龙头企业都意识到了问题所在，也在积极推动5G技术在煤矿、钢厂、无人工厂等领域的示范项目落地，但是涓涓细流汇成大海还需要时间。
基金佳问：近日Facebook改名带动元宇宙概念再次走红，板块整体一度涨逾6％，相关个股冲击涨停。这个集合了人工智能、区块链、物联网技术的概念受到如此热捧，您认为背后的原因是什么？那些备受青睐的相关企业，究竟存在什么竞争力？目前元宇宙概念适合普通人入场吗？
周志敏：在我看来，元宇宙应该是一种应用场景的愿想。为了支持这一愿想，需要发展一些针对性的技术，但是这些技术可能并不是翻天覆地、高不可攀的，是对现有互联网技术、VR/AR技术、区块链技术、人工智能等领域已有技术的排列组合和升级。作为一种对应用场景的愿想，虽然有人提出了元宇宙的几大特征，我认为在如何定义元宇宙，实业和投资者可能都还要争论一段时间。在这个初级阶段，这个概念就是一个大筐，任何认为自己与之有关的企业、个人都可能出来讲述自己的机会。不管大家对元宇宙长什么样有自己的看法，但对元宇宙的意义上的认识基本是趋同的，即认为这是当下互联网的继承者，让人的体验更加身临其境，能在元宇宙的境界中有更多的创造，并且通过创造赚钱。
我研究互联网产业的时候提出过互联网成功的两个终极因素，一个是突破生产力的瓶颈，一个是突破监管的限制。目前来看，元宇宙在这两个突破点上都有可能起作用，所以各类企业和投资者也不想错过这种开垦新大陆的机会。马克伯格在解释Facebook为什么要改名的视频里说得很清楚，我总结起来就是八个字，不想错过，需要时间。
对于普通投资者来说，现在入场可能为时尚早，因为这个行业还处于0到1的阶段，变数太多，骗子也太多。即便是错过了0到1阶段，将来的1到N阶段把握住了一样可以有所斩获。
基金佳问：国内互联网巨头字节跳动、腾讯、百度也纷纷进军元宇宙，对于公募市场和投资者来说，元宇宙概念会带来怎样的机会？哪些板块会受到影响？
周志敏：元宇宙大致可以分为硬件、软件、内容三个层面。按以往的经验，硬件先行。目前看VR/AR是元宇宙当前呼声最高的接入方式，经过多年的打磨，产品力的提升已不可同日而语。大厂的发力也会推动硬件的普及，比如马克伯格就说了计划以成本价或补贴的方式出售设备，让更多的人可以使用它们。还提到未来十年要覆盖十亿人。不光Meta，苹果、微软、Sony等大厂也都在这一领域布局已久，根据产业链的调研，明后年我们会看到很多VR/AR眼镜的面世。到时候我们又面临经典的终端产品——上游核心零组件——代工厂的一条产业链的投资机会可以挖掘。
软件方面，元宇宙有个重要的特征是UGC，即用户生成内容，那么给用户提供好用的开发工具和环境就非常重要，最终会形成一个平台，成千上万的用户都在这个平台上创造内容。这里面有大量的技术导向和生态建设的工作，但也能诞生世界级的公司。Roblox就在致力于这件事情，日活用户数超过4000万。马克伯格的演讲也透露出要打造Meta自己的Horizon系列平台。平台这块一定是大公司的兵家必争之地。平台之上是各个用户创造的内容，它可以是一款游戏，可以是一副数字油画，可以是一个建筑物，不管是什么，重要的是它可以用来赚钱或者交易。这一部分可以参与的公司和个人可能就比较多了。类似于淘宝创建了平台，公司和个人在平台上开店。通过上面的简述，我们看到元宇宙的投资机会可能是很多的。
基金佳问：长远来看，投资科技股面临哪些风险和机遇？您在管理相关产品时选股逻辑是怎样的，更看重企业的哪些品质？
周志敏：投资科技股需要分清楚事实和想象。投资科技股往往都是投资这个公司新的技术、新的产品和新的商业模式，这些新东西都没有经过时间的检验。投资者经常是依据自己的经验去想象公司的未来，大家想得太远太乐观，股票就容易涨过头。这个时候我们要知道是公司真的行，还是投资者觉得公司行。
在筛选个股上，我有三个关键词：科技、成长和趋势。科技是我研究的能力圈，也是我管理的产品主投的方向。我主要投资以电子、通信、计算机为代表的科技板块。成长是入围标的的共性，毕竟股价上涨的来源归根结底是公司的成长性。公司的成长性简单来讲又可以分为0到1的行业型成长和1到N过程中公司份额提升的公司型成长。趋势用来择时。成长是偏长期的尺度，趋势则重点考察公司和股价短期的走势，包括基本面的方向和市场的认同度。
对于择时，短期趋势的判断，我是这样理解的。我们研究电动车和半导体行业的发展空间，会发现过去十年每年研究得出的结论和现在去研究得出的结论都是一样，都是星辰大海的机会，似乎任何一个时点都可以买入并持有。但如果真的这样做，就会发现持股感受并不好，很可能在阶段性高点买入后坚持不到再创新高。所以对短期趋势的判断同样重要，并且不仅仅是公司基本面短期的趋势，还包括了估值体现的市场对公司认同度的趋势。好的行业、好的公司被过分的高估了之后也难免不回落。所以，投资时需要结合成长与趋势指标，综合对长期空间和短期择时的判断，提前预判赛道景气度和爆发时点。
基金佳问：您如何看待科技股四季度的行情？展望2022年，科技板块有哪些细分赛道值得关注？
周志敏：过往岁末年初的春季躁动行情有其形成的内在逻辑，例如市场风险偏好提升，前期的调整腾挪出了足够的空间，业绩真空期加上主题畅想期。如果今年四季度大的环境不变化，那么后面也有机会出现春季躁动的行情。
展望2022年，首先要关心的是过去两年一些受益于疫情、受益于供需错配的公司的业绩是否会出现波动。其次，尽量找寻那些短期业绩可能处于回升周期内，关注度又还不够的公司。目前我们看下来，过去调整时间比较长幅度比较大的板块，例如消费电子、LED、PCB以及面板等行业可能有机会。
从更长期看，我们看好物联网的投资机会。近三年国内科技巨头纷纷将物联网作为未来的发展战略。另一方面，我们也看到上下游产业链日趋成熟，更重要的是，这是一个供给创造需求的行业。龙头的号召力加上产业环境的成熟会使得这个行业进入快速发展阶段。我们看好物联网，主要是看好物联网作为未来生活的一个场景，而这个场景，横向看应用场景将不断拓展，纵向看上中下游产业链有足够的纵深。如果把我们当成一个普通的消费者，我们将来能直接感受到的物联网是以可穿戴设备、智能家居、智能交通、车联网、智慧医疗、智能建筑等一个个实际的子场景构成，在这些子场景背后可能是一个高效的工业互联网在支撑。不同的场景和不同的环节发展的速度可能有先后，所以物联网板块的投资机会可能呈现热点纷呈、此起彼伏的态势。
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